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房企融资,饮鸩止渴 | 棱镜

张庆宁棱镜围观: 104人泸西人整理

   作者 | 张庆宁


编者按:

 

2014年春天,一位青岛女开发商在楼市调控中资金链断裂,远遁海外躲债,留下一个占地600余亩的烂尾楼盘和至少12亿元的欠款。

 

伴随着上一轮楼市刺激政策,她的烂尾楼盘奇迹般复活,还以借鉴美国长岛模式的高端定位,一举售罄。女地产商不再失联,而是回国收割红利,又过上了开着游艇、出海钓鱼的生活。

 

反反复复的调控,成就了一个个人间传奇,同样让人产生房价越调越高的预期。

 

自2016年10月开始的这一轮调控,迄今过去两年多时间,依旧没有松绑迹象。甚至有观点称,中国房地产行业已经站上历史大顶。确实,房企融资越来越难、拿地越来越谨慎。就连“宇宙第一房企”万科都在高喊“活下去”。

 

寒冬之中,各个利益群体正在如何度日?寒冬过后,我们又将遇见一个什么样的中国楼市?本期开始,《棱镜》将从房企融资、土地市场等角度,推出“楼市后调控时代”系列报道,试图拨开迷雾、管中窥豹。


对于房企来说,资金如水,但水价越来越贵。

 

正如富力地产,2017年豪掷200亿元收购万达77家酒店,激进投资之后,而今却躺在干涸的资金池中等待救援。

 

该公司截止2018年三季度报显示,有息负债高达1556亿元。约63亿元的账面资金,尚不足以支付未来一年的财务成本。

 

今年以来,富力连续四次发债失败,只得通过股权增发等手段,争取资金上的喘息空间。这对于一向注重公司股权控制的华南房企来说,不啻于断臂求生。

 

富力不是孤例,即便是恒大、融创等销售规模排名全国前五的龙头房企,同样面临着债务和融资的双重压力,其中恒大11月份发债年利率已经高达13.75%,接近过去的两倍。

 

按照恒大研究院的计算,除去民间融资和类金融机构贷款,中国房企截止2018年上半年的有息负债余额已是19.2万亿元的天量,每年的财务成本不会低于1.7万亿元。

 

在这个资金并不宽裕的年份,中国银监会又要求严格执行“加强土地储备贷款管理”和“严控房地产开发贷管理风险”等分类监管规定,过去凭借高杠杆、高负债、高周转、高规模发展的房企们,现在面对高成本资金,不惜“饮鸩止渴”。

 

融资的政策窗口此时悄然打开,在刚刚过去的11月份,房企发债总量546.5亿元,环比上月上升99.0%,尽管综合发债成本高达8.54%,创下2015年以来单月融资成本的最高水平。

 

腾讯新闻《棱镜》注意到,大多数房企的发债目的是“调整公司债务结构、满足资金需求、偿还境内公司债券及金融机构贷款”。

 

这是中国房企一直以来的“借新还旧”游戏,恒大、融创等巨头房企,更是资金链上踩高跷的个中高手。在这些巨头都在高喊“安全第一”、“活下去”的口号之时,其他中小房企的日子又是怎么样呢?


房企都在借新还旧

 

恒大是中国房企的风向标,该激进时激进,该减债时减债。而在中国房企资金链最紧张的时刻,恒大同样动作频繁。

 

自10月以来,这家2017年销售规模全国第二的房企启动了一系列融资动作,不惜将尚未付清价款的香港“恒大中心”再次抵押,寻求筹集15亿美元的融资。

 

此后的一个多月,恒大通过全资附属公司景程有限公司先后发行四期美元优先票据,合计融资28亿美元,年利率最低11%,最高达到13.75%,比该公司2017年净利率(11.9%)还高出1.85个百分点。其中,恒大董事长主席许家印自行认购10亿美金以示对公司的支持和信心。

 

发债年利率如此之高,足可反映出恒大急需资金。该公司2020年到期的部分未偿美元债的收益率尚只有7.5%。

 

恒大是中国负债第一的房企,截止2018年上半年,有息负债净额6762亿元,净负债率虽有所下降,但依旧停留在127.3%这一高位。自2018年6月底起算,该公司此后一年共计2800亿元左右的债务到期。

 

该公司长期依靠短期融资和“借新还旧”,缓解债务压力。此次美元优先票据的融资目的,即“主要为现有离岸债务再融资”。

 

“在中国境内的融资环境趋紧的情况下,规模比较大的中国房企,大多都在寻求海外发债,而且愿意接受更高的年利率。”一位长期活跃在香港的金融中介对腾讯新闻《棱镜》感慨,投资者一方面担忧中国房企的偿债能力,一方面又抵制不了高回报的诱惑。

 

截止2018年11月底,中国房企在海外发行美元债券总额约41亿美元,环比增长419.3%,平均境外债融资成本11.47%,较前10月境外发债成本6.45%增长5.02个百分点。

 

按照国际评级机构穆迪测算,尽管11月份中国房企的境外收益债券利息成本大幅提升,但预计该成本会在未来保持在较高水平。即便如此,对那些房企来说,这依旧是难得的政策窗口期。

 

自2017年以来,中国房地产行业进入最严调控时期,中国证监会放缓了境内公司债券的审批速度,包括融创在内的多家头部房企公司债中止发行。与此同时,国家发改委自当年第二季度起,基本暂停发放房企海外发债的批文。

 

2018年上半年,呼吁监管部门放宽发债限制的声音渐高。

 

中国社科院一位专家在《银行家》杂志撰文建议,“对于有能力赴海外发债的房地产企业,发改委和外汇局在完善备案制度的同时,应进一步简化直接境外发债的审批程序,降低直接海外发债的门槛,通过政策引导募得资金的用途,帮助房企更便利地以较低成本获得海外资金。”

 

“进入10月,监管部门明显加快了发债审批速度,不管是海外美元债还是境内债券,从拿到批文到完成发债,前后一个多月就完成了。”一家A股上市房企的CFO对腾讯新闻《棱镜》分析,房企债务大量到期,可能是债券发行审批加快的关键原因。

 

恒大研究院近期发布的一份报告显示,2018下半年到2021年是房企债务集中兑付期,规模分别为2.9万亿元、6.1万亿元、5.9万亿元和3.4万亿元。

 

面对这一难得的政策窗口,各家房企都在加速融资。

 

据中原地产统计,进入11月份以来,有30余家房企发布了境内外融资公告,既有行业龙头,也包括民营企业,融资类型包括增发、优先票据、中期票据、可换股债、公司债、短期融资券、ABS等形式,总规模超过1000亿元。


在别人恐惧时贪婪


有的房企融资是“借新还旧”,还有一些则在逆势扩张。

 

包括恒大、碧桂园、万科、融创、保利在内,中国房企Big5截止2018年上半年的有息负债总和高达1.585万亿元。值得玩味的是,在融创、恒大、碧桂园开始强调“安全第一”之际,财务一直很“安全”的万科却坐不住了。

 

据不完全统计,2018年1月以来,万科至少发起14次并购,累计耗资超过230亿元。除却通过并购间接拿地之外,万科前10个月新增建筑面积为4193.4万平方米,累计耗资1338.17亿元。

 

据证券时报统计,2018年第三季度,万科合计拿地金额达到458.7亿元,相当于恒大、碧桂园、保利、融创四大房企拿地金额总和(477.5亿元)。

 

万科的底气源于其稳健的财务状况。以净负债率来看,该公司2017年底的这一指标仅8.8%,只相当于恒大、融创的零头。截至2017年底,万科持有货币资金1741.2亿元,远高于短期借款和一年内到期长期借款的总和(622.7亿元)。

 

这样的房企自然成了融资市场的宠儿。

 

11月15日,万科2018年度第二期中期票据完成发行,实际发行总额为20亿元,发行利率仅4.03%,相当于恒大新发美元债年利率的1/3。该公司发行的2018年度第八期超短期融资券,发行金额为10亿元,利率为3.15%,是11月份房企融资中成本最低的一笔。

 

不管是万科创始人王石,还是现任董事长郁亮,一直都以居安思危著称。万科2018秋季例会上,会议现场挂着满场鲜红的宣传标语——“活下去”,似乎给当今房地产行业浇了一盆冷水。

 

“每到形势严峻,万科总会打响行业的第一枪,不仅带头喊行业不行了的口号,还会率先降价出货,”一位龙头房企中层对腾讯《棱镜》抱怨道,不要被万科的口号蒙蔽,它非常擅长“在别人恐惧时贪婪,“毕竟它的负债是最低的、现金流是最健康的,在这个行业低迷期一定会抓紧时间壮大规模。”

 

万科的“贪婪”正在见效。这家公司2018年前11个月累计实现合同销售面积3599.0 万平方米,合同销售金额 5439.5 亿元,排名重回行业第一。而在过去的2017年,万科的合同销售额一度落后于碧桂园和恒大。


保利同样野心勃勃。

 

2017年保利的合同销售额3092.27亿元,排名行业第五,仅以27.57亿元的微小领先优势领先行业第六的绿地。

 

连续6年未曾进入行业前三的保利,喊出“2018年重回前三”的口号。这家央企背景的龙头房企之所以底气十足,与其融资成本极低关系莫大。

 

克尔瑞地产研究显示,2018年上半年,保利通过各类融资方式,新增有息负债796.13 亿元。不过,截至2018年上半年末, 保利的综合资金成本为4.86%,仅相当于恒大、融创等民营龙头的60%。

 

凭借融资成本优势,保利还首次动用永续债这一武器。

 

永续债的财务成本逐年攀升,一般来说,三年后所支付利率可能高达9%,甚至更高。比如,主动“去杠杆”的恒大于2017年6月30日,已经全部赎回了1129.4亿元永续债。

 

而保利在11月29日发布公告称,公司成功发行2018年度第四期中期票据(永续中票)。该永续中票计划发行总额15亿元,实际发行总额15亿元,利率4.63%。

 

2018年前三季度,保利累计新拓展项目108 个,新增容积率面积2456 万平方米;获取总成本1636 亿元,拿地金额占比销售金额53.9%。

 

尽管截止前11个月的销售额依旧是行业第五,但从拿地金额来看,保利已经冲进前三,仅次于碧桂园和万科。


出来混总是要还的

 

与万科、保利形成鲜明对比的是“华南房企五虎”之一富力,这家公司2018年以来的发债融资尝试大多以失败告终。

 

2月9日,富力地产取消发行10亿元中期票据;5月23日,富力取消了10亿元超短融发行计划;5月29日,富力一笔60亿元住房租赁专项公司债宣告终止;8月29日,富力一笔60亿元的住房租赁专项公司债券再次被终止。

 

幸运的是,伴随着政策窗口打开,富力在9月份发行了三期资产支持专项计划ABS,合计拟发行总金额为122.21亿元;10月9日,富力获批发行面值总额不超过130亿元的公司债券。

 

即便如此,富力依旧需要继续融资。该公司在11月5月宣布增发约8.0559亿股H股,募资约85亿元,用于“偿还债务、补充营运资金、项目投资”。

 

这意味着,富力从9月起的三个月时间内,计划融资约315亿元。

 

富力是房企中资金链吃紧的典型。该公司2018年三季度报显示,账面可用现金约63亿元,总负债高达2863亿元,有息负债高达1556亿元,经营性现金流净额-27.73亿元。

 

截至11月底,富力地产实现总权益合约销售金额约1138.5亿元,与去年同期相比增长56%,但与其高企的有息负债相比,依旧难以匹配。

 

富力之所以负债高企、现金流吃紧,与其此前的激进扩张关系莫大。2017年7月,万达、融创、富力的世纪大交易中,富力以200亿元价格拿下万达旗下77家酒店。

 

2018年4月,富力地产还以57亿元收购部分海航资产,合作开发海口项目。

 

“在市面上资金宽裕的时候,谁都觉得自己是在抄底,等现在融资环境下行,他们才发现自己是站上山顶。”一位粤系房企前高管对腾讯新闻《棱镜》说,“出来混总是要还的,除非市场环境快速好转,但现在来看这是不现实的。”

 

大批中型房企都试图通过股权融资,获得资金补给。

 

据腾讯新闻《棱镜》统计,截止2018年11月底,正荣地产、弘阳地产、大发地产、美的置业、恒达集团登录港股IPO,分别融资净额系38.44亿港元、19.81亿港元、7.4亿港元、29.17亿港元、3.13亿港元。

 

2018年以来,中梁控股等7家中型房企申请赴港上市,目前都处于审批状态中。

 

“中型房企还可以上市融资,但那些规模更小的地方房企,可能很难撑下去了。”一位河南本地房企副总对腾讯新闻《棱镜》说,“上一轮调控最紧的时候,也就是2014年冬天、2015年春天,大批地方房企资金链断裂,老板跑路。这轮行情起来后,大家又有些飘飘然了,真的以为房子卖得好是自己的本事。”




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棱镜·腾讯新闻出品 | 第370期

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